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生态园区公司新研究

2017-11-27 21:55 作者: 来源: 本站 浏览: 306 次 我要评论生态园区公司新研究已关闭评论 字号:

摘要: 请阅读最后一页信息披露和重要声明 公 司 研 究 新 股 研 究 报 告 证券研究报告 #industryId# 园林工程 #暂无评级 investSuggestion# ( # investS uggesti onChan ge# 首次 ) #市场数据 ma...

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证券研究报告
#industryId#
园林工程
#暂无评级 investSuggestion#
(

investS
uggesti
onChan
ge#
首次 )
#市场数据 marketData#
报告日期 2017-08-18
收盘价(元) 72.50
总股本(百万股) 80.00
流通股本(百万股) 20.00
总市值(百万元) 5800.00
流通市值(百万元) 1450.00
净资产(百万元) 334.82
总资产(百万元) 836.61
每股净资产 4.19
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分析师:
孟杰
mengjie@xyzq.com.cn
S0190513080002
#研究助理: assAuthor#
许盈盈
xuyingying@xyzq.com.cn
主要财务指标
$会计年度 zycwzb| 主要财务指标$ 2016 2017E 2018E 2019E
营业收入(百万元) 685 822 965 1104
同比增长 16.8% 19.9% 17.4% 14.4%
净利润(百万元) 172 207 243 279
同比增长 46.5% 20.4% 17.4% 14.7%
毛利率 36.3% 36.3% 36.4% 36.5%
净利润率 25.1% 25.2% 25.2% 25.2%
净资产收益率(%) 23.9% 22.2% 20.6% 19.0%
每股收益(元) 2.87 3.45 4.05 4.64
每股经营现金流(元) 2.02 2.25 2.08 3.04
投资要点
#summary 绿茵生态# :北方地区生态建设领军者,专注生态环境建设工程业务。公司经
营业务主要为生态环境建设工程,包括生态修复工程、市政园林绿化工程、
地产景观工程等,目前已形成集“生态修复和园林绿化技术研发-抗性苗木生
产与繁育-规划设计-工程施工-养护”为一体的完整产业链。公司立足京津冀
和内蒙古地区,生态环境建设工程、园林设计、园林苗圃三大业务板块同步
推进。公司股权较为集中,卢云慧夫妇实为公司控股股东。
 生态环境建设领域空间广阔,市场集中度低。2016 年,我国园林绿化市场容
量达到 4,793 亿元,增长空间可观。园林工程行业存在进入壁垒低、区域分隔、
需方零散、劳动密集等特点,行业零散,集中度低;2014 年,行业 CR4 为 4.44%,
CR50 为 17.85%。但第一梯队企业之间直接正面进行市场竞争的机会并不多,
竞争相对温和。
 公司以生态环境建设工程为主,技术、一体化经营优势明显。公司业务主要
集中在京津冀和内蒙古地区,并依仗北方市场的影响力积极开拓西部市场;
公司长期注重品牌的建设和维护,凭借哈拉沁生态保护区工程等项目,已在
全国享有一定的知名度。2014 年至 2016 年,公司生态环境建设工程收入分别
为 4.35 亿元、5.45 亿元、6.51 亿元,业绩增长迅速;签署的合同数量分别为
25 份、30 份、41 份,订单数量逐年增长;2016 年,公司实现营业收入 6.85
亿元,归母净利润 1.72 亿元,分别同比增长 16.85%、46.48%,规模效应逐渐
显现。
 公司未来发展:公司立足区域市场的基础上,通过募集工程施工业务营运资
金的使用,进一步“做强、做透、做精”工程施工业务;凭借生态研发中心
的建设和工程机械装备的购臵,公司将尽量多承担工艺复杂、技术难度大、
科技含量高的施工项目,提高园林绿化一体化经营水平与核心竞争力。
 盈利预测和估值:我们预测公司 2017-2019 年净利润分别为 2.07 亿元、2.43
亿元和 2.79 亿元,对应 EPS 分别为 3.45 元、4.05 元和 4.64 元,PE分别为 20.9
倍、17.8 倍、15.5 倍。
 风险提示:经济下行风险、新签订单不及预期、项目执行不及预期。
#dyCompany#
绿茵生态
(

dyStockcod
e#
002887 )
#title#
北方生态建设领军者,上市助力业绩腾飞
#createTime1# 2017 年 08 月 19 日

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新股研究报告
目 录
1、绿茵生态:北方地区生态建设的领军者…………………………………………… – 4 –
1.1 公司简介………………………………………………………………………………… – 4 –
1.2 历史沿革和股权结构…………………………………………………………………. – 4 –
2、生态环境建设领域空间广阔,市场集中度低…………………………………….. – 6 –
2.1 生态环境建设前景广阔,园林工程行业市场规模达 5000 亿……………… – 6 –
2.2 园林工程行业集中度低,CR4 不足 5%……………………………………….. – 10 –
3、生态环境建设工程为主,技术、一体化经营优势明显………………………. – 13 –
3.1 生态环境建设工程业务收入占比超过 90%,贡献主要收入…………….. – 13 –
3.2 立足于京津冀、内蒙古市场,进一步开拓西部地区市场………………… – 16 –
3.3 公司竞争优势:技术实力领先,一体化经营提升业务协同性………….. – 17 –
3.4 财务分析………………………………………………………………………………. – 19 –
4、公司未来发展……………………………………………………………………………. – 22 –
4.1“做强、做透、做精”工程施工业务………………………………………….. – 22 –
4.2 提升园林绿化一体化经营水平,发展人才队伍…………………………….. – 22 –
5、募投项目分析……………………………………………………………………………. – 24 –
6、盈利预测与估值………………………………………………………………………… – 25 –
图 1、绿茵生态股权结构图………………………………………………………………… – 5 –
图 2、生态环境建设领域示意图………………………………………………………….. – 6 –
图 3、采矿业投资额持续下跌…………………………………………………………….. – 7 –
图 4、公路、铁路投资增长保持高位……………………………………………………. – 7 –
图 5、2006-2016 年我国城镇化率情况(%)…………………………………………. – 7 –
图 6、2005-2015 年我国城市园林绿化固定资产投资额……………………………. – 8 –
图 7、2005-2015 年我国城市(公园)绿地面积、建成区绿化覆盖率情况…… – 8 –
图 8、2006-2016 年我国房地产行业投资情况………………………………………… – 9 –
图 9、园林行业的 CR4 不足 5%………………………………………………………… – 10 –
图 10、园林行业的 CR50 不足 20%……………………………………………………. – 10 –
图 11、绿茵生态各业务收入(万元)………………………………………………… – 13 –
图 12、绿茵生态各业务收入占比………………………………………………………. – 13 –
图 13、绿茵生态各项工程业务收入(万元) ………………………………………. – 14 –
图 14、绿茵生态各项工程业务收入占比 …………………………………………….. – 14 –
图 15、绿茵生态各业务毛利占比………………………………………………………. – 15 –
图 16、绿茵生态各业务毛利率情况 …………………………………………………… – 15 –
图 17、绿茵生态分区域营收(万元)………………………………………………… – 16 –
图 18、绿茵生态分区域营收占比………………………………………………………. – 16 –
图 19、与同行业公司综合毛利率对比………………………………………………… – 20 –
图 20、与同行业公司净资产收益率对比 …………………………………………….. – 20 –
图 21、与同行业公司总资产周转率对比 …………………………………………….. – 20 –
图 22、与同行业公司应收账款周转率对比………………………………………….. – 20 –
图 23、与同行业公司资产负债率对比………………………………………………… – 21 –
图 24、与同行业公司流动比率对比 …………………………………………………… – 21 –
表 1、绿茵生态营业收入和净利润情况(万元)……………………………………. – 4 –
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新股研究报告
表 2、园林绿化企业竞争格局…………………………………………………………….- 11 –
表 3、2014 年-2016 年公司签订工程施工合同的执行情况………………………. – 15 –
表 4、2014 年-2016 年公司签订工程施工合同业务分项情况…………………… – 16 –
表 5、部分公司项目已获奖项…………………………………………………………… – 17 –
表 6、公司获得多项企业荣誉…………………………………………………………… – 18 –
表 7、公司募集资金投向…………………………………………………………………. – 24 –
表 8、盈利预测结果……………………………………………………………………….. – 25 –
附表…………………………………………………………………………………………….. – 26 –
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新股研究报告
报告正文
1、绿茵生态:北方地区生态建设的领军者
1.1 公司简介
绿茵生态全称为天津绿茵景观生态建设股份有限公司,成立于 1998 年 11 月,于
2017 年 6 月正式登陆资本市场。公司主要从事生态修复和园林绿化工程施工、苗
木种植、绿化养护、园林景观设计和技术研发,为生态修复、市政园林绿化、地
产景观提供工程施工服务。公司目前已形成集“生态修复和园林绿化技术研发-
抗性苗木生产与繁育-规划设计-工程施工-养护”为一体的完整产业链,能够为客
户提供一体化的生态环境建设整体解决方案。
公司深耕风景园林行业多年,同时拥有国家园林绿化壹级、风景园林工程设计专
项甲级等专业资质,有能力承接各类风景园林工程项目。公司曾主持国家级园林
节水养护课题和省级植物材料选育课题,参与制定园林土壤、大树移栽和园林养
护等地方标准;拥有天津市景观生态修复企业重点实验室,与天津大学共建天津
市景观生态化技术工程中心,并获得专利授权 56 项,是北方地区园林与生态建设
行业最具综合实力的企业之一。
2016 年公司实现营业收入 6.83 亿元,同比增长 16.85%;实现归母净利润 1.72 亿
元,同比增长 46.48%。
表 1、绿茵生态营业收入和净利润情况(万元)
2013 2014 2015 2016
营业收入 43615.20 45809.39 58654.77 68538.22
YOY 1.42% 5.03% 28.04% 16.85%
营业利润 7434.00 8500.90 13665.51 18481.86
YOY -9.97% 14.35% 60.75% 35.24%
归母净利润 6283.63 7495.59 11735.61 17190.68
YOY -1.28% 19.29% 56.57% 46.48%
毛利率 31.29% 34.98% 35.85% 36.28%
净利率 14.41% 16.31% 20.17% 25.17%
ROE 23.42% 22.39% 21.48% 23.94%
资料来源:wind,兴业证券研究所
1.2 历史沿革和股权结构
 历史沿革
公司前身为天津绿茵景观生态建设有限公司,成立于 1998 年 11 月,注册资本为
100 万元。2007 年 7 月,公司第一次增资至 800 万元,并发生了第一次股权转让;
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新股研究报告
2014 年 6 月经绿茵有限股东会决议,将绿茵有限整体变更为绿茵生态股份有限公
司,注册资本 5333 万元;历经过 6 次增资扩股及 4 次股权转让后,公司股本总额
已达到 6000 万元,加上发行的 2000 万 A 股,目前股本总额达到 8000 万元。
 股权结构
公司股权结构集中,卢云慧夫妇为公司控股股东。卢云慧、祁永夫妇分别持有公
司 40.10%、22.50%的股权,合计直接持股 62.60%,并间接持有天津绿之茵投资
有限公司 21.50%股份,是公司的实际控制人。卢云慧女士现任公司董事长,祁永
先生现任公司总经理。
图 1、绿茵生态股权结构图
资料来源:绿茵生态招股说明书,兴业证券研究所
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新股研究报告
2、生态环境建设领域空间广阔,市场集中度低
2.1 生态环境建设前景广阔,园林工程行业市场规模达 5000 亿
生态环境建设领域主要包括生态修复与园林绿化。生态修复是指对生态系统停止
人为干扰,以减轻负荷压力,依靠生态系统的自我调节能力与自组织能力使其向
有序的方向进行演化,或者利用生态系统的自我恢复能力,辅以人工措施,使遭
到破坏的生态系统逐步恢复或使生态系统向良性循环方向发展。园林绿化是园林
工程传统业务,行业需求主要产生于城市化进程中。
图 2、生态环境建设领域示意图
资料来源:绿茵生态招股说明书,兴业证券研究所
 生态修复领域市场空间大,技术要求高
生态修复领域潜在市场空间极大。根据发改委等部门联合发布的《全国生态保护
与建设规划(2013-2020 年)》的数据显示,目前,我国水土流失面积达 295 万平
方公里,年均土壤侵蚀量高达 45 亿吨;全国沙化土地面积 173 万平方公里,石质
荒漠化土地面积 12 万平方公里;草原超载过牧情况严重,可利用天然草原 90%存
在不同程度的退化。生态环境的持续恶化将严重影响我国经济社会可持续发展和
国家生态安全,我国政府越来越重视生态环境的保护和修复工作:国家要求全国
高铁沿线、重要高速公路沿线视线范围内不得看到有裸露的矿山,随着公路、铁
路投资逐年增长,沿线修复业务存在巨大的市场空间;2017 年政府工作报告指出
再压减钢铁产能 5000 万吨左右,退出煤炭产能 1.5 亿吨以上,矿山修复是未来生
态修复企业重要的业务方向;对污染的土地、河道、水源进行修复也是我国在工
业发展中后期亟待处理的问题。
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新股研究报告
生态修复业务需要较高的技术支持,行业门槛高。我国对生态修复技术的研发相
对不足,行业内的企业数量较少、企业规模较小,大多数企业的业务范围集中在
对技术要求不高的平面及土质坡面工程上,对技术要求较高的生态修复(如岩石
坡面)工程上涉足很少。
 城镇化进程推进为市政公共园林带来契机
风景园林主要涉及市政公共园林、休闲度假园林、生态湿地和地产景观园林四大
领域。
改革开放以来,我国的城镇化进程速度极快,城镇化率已从 1978 年的 17.90%跃
升至 2016 年的 57.35%,但是距离发达国家 80%的平均城镇化率仍有较大差距,
未来我国城镇化率有较大可能继续保持稳定的增长趋势。根据世界城镇化趋势的
一般规律,我国已经逐步进入城镇化发展的中后期,大型城市规模增长放缓,而
居民对城市质量的要求与日俱增。城市基础设施建设、城市质量提升、基础设施
更新换代等多重需求将逐步释放,共同作用于市政公共园林市场的扩大。
鉴于园林绿化在城市建设中的重要作用,政府对城市园林绿化的投入金额一直维
持在较高水平。政府在园林和绿化方面的投资金额从 2005 年的 411 亿元增长到
2015 年的 2,075 亿元,年均复合增长率为 17.57%。近几年来,受到全社会固定资
产投资总额增速下滑影响,2015 年,我国城市园林绿化固定资产投资额亦有所降
低,但仍达到 2,075 亿元。
图 5、2006-2016 年我国城镇化率情况(%)
图 3、采矿业投资额持续下跌 图 4、公路、铁路投资增长保持高位
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
固定资产投资完成额:采矿业 YOY
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
45,000
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
固定资产投资完成额:铁路、公路运输业 YOY
数据来源:国家统计局,兴业证券研究所 数据来源:国家统计局,兴业证券研究所
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新股研究报告
数据来源:国家统计局,兴业证券研究所
图 6、2005-2015 年我国城市园林绿化固定资产投资额
数据来源:国家统计局,兴业证券研究所
除了来自于城市化进程所带来的新增市场容量,我国未来市政公共园林的市场也
同样来自于现有城市化水平下存量市场的再升级。园林建设已经成为评价一个城
市人居环境、生活水平、生态建设等方面的重要指标。2015 年,全国城市绿地面
积已达 266.96 万公顷,建成区绿化覆盖率提高到 40.12%,人均公园绿地面积提高
到 13.35 平方米。旧城区的改造将提升市政公共园林的存量需求。
图 7、2005-2015 年我国城市(公园)绿地面积、建成区绿化覆盖率情况
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新股研究报告
数据来源:国际统计局,兴业证券研究所
 除市政公共园林外,其他三大细分领域发展空间也较为广阔
近年来,我国旅游行业进入快速发展时期。根据《2015 年中国旅游业统计公报》
数据显示,2015 年全国旅游业总收入达到 4.13 万亿元,较前一年增长 11%,高于
GDP 增速。居民可支配收入的增加以及交通基础设施的建设为旅游行业的发展提
供了良好的条件。2016 年,我国居民人均 GDP 超过 7,000 美元,按照国际旅游业
的一般发展规律,当一国人均 GDP 达到 5,000 美元时,休闲度假游消费将进入强
劲增长时期。这在一定程度上也加大了休闲度假园林的建设需求,为风景园林行
业带来新的增长动力。
随着国家对湿地生态环境的日益重视,我国各地区已认识到湿地保护的重要性,
各地区开发湿地保护区、建设湿地公园等项目逐渐增多,为风景园林行业在生态
湿地领域的发展提供了机遇。风景园林行业作为规划者广泛参与到生态湿地的保
护、恢复以及建设的实践中。生态湿地现有市场和未来潜在市场为风景园林行业
提供丰富的业务来源。
地产景观园林市场是伴随着房地产市场的发展而成长起来的,在过去的十年中,
我国房地产开发投资额由 2006 年的 19,422.90 亿元增长到 2016 年的 102,581.00
亿元,复合增长率为 18.11%,带动了包括地产景观园林等多个行业的发展。根据
以往数据统计,房地产项目配套园林景观投入占项目销售收入的比例为 1-4%,其
中高层、小高层住宅投资项目中,园林投入占销售收入的比例为 1-3%,别墅和类
别墅的比例为 2-4%。以此推算,每年近 10 万亿规模的房地产市场投资将给房地
产园林景观市场带来潜在的业务机会。
图 8、2006-2016 年我国房地产行业投资情况
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新股研究报告
数据来源:国家统计局,兴业证券研究所
2.2 园林工程行业集中度低,CR4 不足 5%
 行业集中度较低,行业整合因素显现
园林工程行业进入壁垒低、区域分隔、需方零散、劳动密集等特点导致行业极为
零散,集中度低。根据《2014 年城市园林绿化企业 50 强》的评选结果来看,行
业前 4 家企业 2014 年的营业收入为 159.17 亿元,CR4 为 4.44%,行业前 50 家企
业 2014 年的营业收入为 640.26 亿元,CR50 为 17.85%;园林工程行业前 4 大企业
营收从 2008 年 33.46 亿元增长至 2014 年 159.17 亿元,增长 4.76 倍,前 50 强企
业营收由 2008 年 136.43 亿元增长至 640.26 亿元,增长 4.69 倍,说明行业发展空
间巨大,而行业在 2008-2014 年间 CR4 仅由 2.64%增长至 4.44%,不足 5%;CR50
由 10.77%增长至 17.85%,不足 20%。
图 9、园林行业的 CR4 不足 5% 图 10、园林行业的 CR50 不足 20%
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
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新股研究报告
在“大行业、小公司”背景下,园林绿化行业整合效应主要来自于三方面因素推动:
 行业内领先企业的业务链向上游苗木种植环节延伸,降低原材料风险并提高
整体业务毛利率,进一步巩固领先优势;
 行业发展日趋规范和行业技术水平的提升,下游客户的品牌意识逐渐增强,
品牌影响力较强企业具备优势;
 企业间规模、效益、市场影响力等方面差距逐渐拉大,资金、人才资源将会
向少数优质企业集聚,产生规模效应。
 三梯队竞争格局对应不同层次市场
综合考量企业的资质、品牌、融资能力、跨区域经营能力和业务完整性等因素,
我国园林工程行业的市场竞争主体可以划分为三个梯队,分别占据高中低三个层
次的市场。
 第一梯队企业是指综合竞争力较强,已完成全国业务布局,在全国范围内的
具备品牌知名度和市场影响力的园林绿化企业,有东方园林、棕榈股份、普
邦园林、岭南园林、铁汉生态。在资质、品牌、业务实施能力和服务质量方
面均处于行业高端水平,但不同企业在业务链各环节的侧重点存在一定差异,
所拥有的优质客户群体和专注的细分市场也不同,因此相互竞争比较规范。
同时由于行业市场空间巨大,第一梯队企业之间直接正面进行市场竞争的机
会并不多,竞争相对温和,更多地体现为相互追赶和超越,但未来一段时期
内企业对优秀人才、苗木资源的争夺将会趋于激烈。
 第二梯队是指在特定区域内竞争力较强的企业,拥有城市园林绿化企业一级
或者二级资质的企业。通过与市政建设部门和区域内房地产开发商的长期业
务合作,拥有比较稳定的业务资源;在市政项目方面,区域性企业的竞争优
势主要来自行政壁垒,该竞争模式无法实现跨区域复制;在地产园林方面,
受企业规模、营销能力、项目管理能力因素的制约,与全国范围内进行投资
的大型房地产企业进行合作的机会较少,跨区域开展业务的能力不足以与第
一梯队竞争抗衡。
 第三梯队是数量众多的小型园林绿化企业。这些企业规模普遍较小,抗风险
能力较弱,业务一般仅限于中小型园林绿化工程的施工,其经营优势主要体
现为低成本承接业务,以价格作为主要的竞争手段,尚不具备参与行业中高
端市场竞争的资质或实力。
表 2、园林绿化企业竞争格局
分类 范围 特点
第一梯队
综合竞争力较强,完成全国
布局,具备全国范围内的品
牌知名度和市场影响力
在资质、品牌、业务实施能力和服务质量方面均
处于行业高端水平;细分市场不同;正面市场竞
争机会并不多,竞争相对规范和温和,更多地体
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新股研究报告
现为相互追赶和超越
第二梯队
特定区域内竞争力较强的企
业,拥有城市园林绿化企业
一级或者二级资质
与市政建设部门和区域内房地产开发商长期业
务合作,拥有比较稳定的业务资源;区域性企业
的竞争优势无法实现跨区域复制;与全国范围内
进行投资的大型房地产企业进行合作的机会较

第三梯队 数量众多的小型园林绿化企

规模普遍较小,抗风险能力较弱,业务一般仅限
于中小型园林绿化工程的施工,经营优势主要为
低成本承接业务,以价格作为主要的竞争手段,
数据来源:wind,兴业证券研究所
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新股研究报告
3、生态环境建设工程为主,技术、一体化经营优势明显
3.1 生态环境建设工程业务收入占比超过 90%,贡献主要收入
 公司的主营业务为生态环境建设工程,是收入的主要来源
公司业务包括生态环境建设工程、园林景观设计和苗木培育三大块,其中生态环
境建设工程是公司最主要收入来源。生态环境建设工程业务主要涉及生态修复工
程、市政园林绿化工程、地产景观工程等,具体工程业务包括盐碱地修复、河道
治理、湿地保护、荒山及矿山修复、城市道路绿化、广场公园绿化工程、住宅和
旅游地产绿化工程等;公司业务还包括园林景观设计和苗木培育,对行业内业务
基本做到全覆盖。公司目前已形成集“生态修复和园林绿化技术研发-抗性苗木生
产与繁育-规划设计-工程施工-养护”为一体的完整产业链,有能力为客户提供一
体化的生态环境建设整体解决方案。
自设立以来,公司就深耕生态环境建设工程业务。公司主业为生态环境建设工程,
是公司收入和利润的主要来源。2013 年至 2016 年,生态环境建设工程收入分别
为 4.14 亿元、4.35 亿元、5.45 亿元、6.51 亿元,占总营收的 94.91%、94.90%、
92.88%、95.03;增速分别为-0.79%、5.02%、25.32%、19.55%,近两年保持较快
增速;工程业务在区域内认可度加强,工程业务的集中度也应势提高。苗木培育
业务营收占比由 13 年的 4.98%降至 16 年的 3.80%;园林设计业务 16 年营收占比
与 15 年持平,增长相对乏力。
图 11、绿茵生态各业务收入(万元) 图 12、绿茵生态各业务收入占比
41,396.39 43,474.71
54,480.73
65,129.92
3408.30
0
10000
20000
30000
40000
50000
60000
70000
2013 2014 2015 2016
生态环境建设工程业务 设计、苗木等其他业务
94.91% 94.90%
92.88%
95.03%
88%
90%
92%
94%
96%
98%
100%
2013 2014 2015 2016
生态环境建设工程业务 设计、苗木等其他业务
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
公司生态环境建设工程业务涵盖生态修复工程、市政绿化、地产景观项目三大块。
公司三大领域业务具有一定协同性,较好地降低项目类型单一的经营风险,有利
于公司业务保持稳定、持续增长。从营收上看,公司生态环境建设工程业务以生
请阅读最后一页信息披露和重要声明 – 14 –
新股研究报告
态修复工程、市政绿化为主,生态修复工程主要以河道治理、边坡保护、
生态防护林建设等项目为主;市政绿化主要为道路绿化、河道绿化、公园绿地等
人文景观项目为主。2013 年度、2014 年度、2015 年度和 2016 年度,生态修复工
程业务收入占生态环境建设工程业务营收的比重分别为 50.66%、59.93%、47.03%
和 62.87%;市政绿化业务占生态环境建设工程业务收入的比重分别为 41.47%、
37.49%、46.00%和 30.69%。近五年来,生态修复工程业务比重显著提高,市政绿
化业务收入占比下滑显著。
图 13、绿茵生态各项工程业务收入(万元) 图 14、绿茵生态各项工程业务收入占比
20,970.52
26,053.93 25,623.76
40,946.44
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
35000
40000
45000
2013 2014 2015 2016
生态修复工程 市政绿化 地产景观项目
50.66%
59.93%
47.03%
62.87%
41.47%
37.49%
46.00%
30.69%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2013 2014 2015 2016
生态修复工程 市政绿化 地产景观项目
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
 生态环境建设工程业务贡献主要毛利,毛利率稳步提升
生态环境建设工程业务贡献主要毛利。2012-2016 年,公司生态环境建设工程业
务贡献毛利占比分别为 95.03%、94.67%、93.43%、90.53%、94.42%,五年来贡
献毛利率皆高于 90%,是公司最主要的利润来源。
生态环境建设工程业务毛利率稳步提升。2013 年以来生态环境建设工程业务毛利
率分别为 31.18%、34.47%、34.93%和 36.09%,实现稳步提升。
请阅读最后一页信息披露和重要声明 – 15 –
新股研究报告
图 15、绿茵生态各业务毛利占比 图 16、绿茵生态各业务毛利率情况
94.67% 93.43%
90.53%
94.42%
5.33% 6.57%
9.47%
5.58%
84%
86%
88%
90%
92%
94%
96%
98%
100%
2013 2014 2015 2016
生态环境建设工程业务 设计、苗木等其他业务
30.52% 31.18% 34.47% 34.93% 36.09%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
2012 2013 2014 2015 2016
生态环境建设工程业务 苗木销售 设计业务
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
 在手订单保障公司业绩稳增长
公司工程施工业务在 2014 年、2015 年和 2016 年签署的合同数量分别为 25 份、
30 份、41 份,新签合同金额分别为 5.46 亿元、4.80 亿元、9.26 亿元,获取工程
订单的能力持续增强;公司不存在业绩大幅下滑的风险,随着合同的陆续实施落
地,工程施工业务收入将保持稳定增长。
截至 2016 年底,公司尚在执行并未确认收入合同金额总计 20.34 亿元,未确认收
入 14.21 亿元,是 2016 年营收的 2.07 倍,未来业绩增长可预期。
表 3、2014 年-2016 年公司签订工程施工合同的执行情况
年度 新签合
同数量
新签合
同金额
(亿元)
新签合同
收入确认
金额(亿
元)
已完成合
同数量
已完成合
同金额(亿
元)
已完成合同
收入确认金
额(亿元)
未完
成合
同数

未完成合
同金额(亿
元)
未完成
合同收
入确认
金额
(亿
元)
工程施工
收入合计
(亿元)
2016 年度 41 9.26 3.62 31 5.15 0.38 84 11.08 2.51 6.51
2015 年度 30 4.80 2.24 23 3.25 0.41 76 9.90 2.80 5.45
2014 年度 25 5.46 2.09 28 4.13 0.50 68 8.73 1.75 4.35
数据来源:绿茵生态招股书,兴业证券研究所
从工程施工业务分项来看,生态修复业务增速明显。生态修复业务方面,2014 年、
2015 年和 2016 年签署的合同数量分别为 11 份、14 份、24 份,新签合同金额分
别为 3.24 亿元、2.40 亿元、7.52 亿元,订单充足驱动 16 年生态修复业务营收增
长 59.80%。市政绿化业务方面,2014 年京津冀一体化的概念提出后,2015 年度
公司市政绿化项目收入增幅 53.76%,高基数导致新签合同有所下降,但预计雄安
新区首都副中心的提出将会给公司市政绿化业务带来新机遇;地产景观业务方面,
由于地产行业政策受限、地产景观资质门槛低、投资金额小、毛利低等原因,非
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新股研究报告
公司近期着力发展业务,16 年新签合同金额仅为 0.05 亿元。
表 4、2014 年-2016 年公司签订工程施工合同业务分项情况
项目
2016 年度 2015 年度 2014 年度
新签合同数

新签合同金
额(亿元)
新签合同数

新签合同金
额(亿元)
新签合同数

新签合同金
额(亿元)
生态修复 24 7.52 14 2.40 11 3.24
市政绿化 16 1.69 11 2.15 14 2.22
地产景观 1 0.05 5 0.25 – –
合计 41 9.26 30 4.80 25 5.46
数据来源:绿茵生态招股书,兴业证券研究所
3.2 立足于京津冀、内蒙古市场,进一步开拓西部地区市场
从地域分布来看,公司业务主要集中在京津冀、内蒙古市场。京津冀地区是公司
最主要的业务区域,2013 年至 2016 年间,主营业务收入占比分别为 58.01%、
58.92%、71.18%、59.73%,占比保持半数以上;2012 年起,公司逐步拓展内蒙古
市场,内蒙古地区以生态修复项目为主,符合公司战略发展方向,在 2013 年至
2016年间,内蒙古市场主营业务收入占比分别为40.74%、40.82%、28.45%、39.75%。
公司凭借专业的技术能力和优异的项目品质,在京津冀、内蒙古地区获得了较高
的市场知名度,并积累了较多的优质客户资源,两个市场发展均衡,为公司业绩
的稳定增长奠定了坚实的基础。
公司以京津冀、内蒙古市场为基础,大力开拓西部地区市场。随着生态环境建设
行业从经济发达的中东部地区向经济快速崛起的西部地区逐步渗透,在巩固现有
京津冀、内蒙古地区市场的同时,公司将着力开拓西部地区的业务,进一步完善
公司的业务区域布局。
图 17、绿茵生态分区域营收(万元) 图 18、绿茵生态分区域营收占比
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
35000
40000
45000
2012 2013 2014 2015 2016
京津冀地区 内蒙古 其他(地区)
88.18%
58.01% 58.92%
71.18%
59.73%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2012 2013 2014 2015 2016
京津冀地区 内蒙古 其他(地区)
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
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新股研究报告
3.3 公司竞争优势:技术实力领先,一体化经营提升业务协同性
 品牌影响力日益提升
公司长期深耕生态修复和园林绿化领域,在国内具有较高的知名度。近年来,公
司承接的合同金额在 1,000 万元以上的大中型项目超过 100 项,总金额超过 29 亿
元,其中具有代表性的项目有滨海一号景观绿化工程(一标段)项目、西北半环
与复康路节点绿化工程 1 标段项目、哈拉沁生态保护区(北区)工程项目、海港
公园周边市政配套工程等,在大中型项目的施工管理方面拥有良好的口碑。
公司处于国内园林行业的第一梯队,业务资质完善。公司为同时拥有城市园林绿
化企业壹级资质和风景园林工程设计专项甲级资质的“双甲”企业。目前全国的
“双甲”企业数量相对较少,其他拥有“双甲”的园林企业主要有东方园林、蒙
草生态、铁汉生态、岭南园林、棕榈股份、美尚生态,考虑到园林行业广大的市
场空间与分散的行业集中度,公司业绩受主要竞争者影响有限。
公司项目获得多项建筑行业奖项,行业认可度强。凭借专业的技术能力和优异的
项目品质,公司项目多次获得各类荣誉和奖项,其中包含中国建设工程鲁班奖、
国家优质工程奖、天津市建设工程“金奖海河杯”奖、园冶杯精品园林奖金奖和
天津市城市园林绿化优质工程奖等。
表 5、部分公司项目已获奖项
荣誉/奖项 项目名称 授予单位
2010~2011 年度中国建设工程
鲁班奖(国家优质工程)
新建天津电子信息职业技术学院
(一标段)工程
中国建筑业协会
2016-2017 年度国家优质工程

南开大学新校区(津南校区)综
合实验楼
中国施工企业管理协会
2016 年度天津市建设工程“金
奖海河杯”奖
滨海直属(欣嘉园)中学二标段 天津市建筑施工行业协

2007 年度天津市建设工程“金
奖海河杯”奖
京沪高速公路(天津段)二期工

天津市建筑业协会
园冶杯精品园林奖金奖
天津市杨柳青 27 人高尔夫球场景观苗木
种植施工工程
风景园林国际竞赛组委会、中
国花卉园艺与园林绿化行业
协会、中国风景园林网、世界园
林杂志社
园冶杯住宅景观工程奖金奖 滨海一号景观绿化工程 风景园林国际竞赛组委会、
中国花卉园艺与园林绿化行
业协会、中国风景园林网、
世界园林杂志社
数据来源:绿茵生态招股说明书,兴业证券研究所
请阅读最后一页信息披露和重要声明 – 18 –
新股研究报告
 生态修复技术全国领先
在生态修复领域的实践中,公司逐步建立了植被群落恢复和功能修复方面的技术
优势;在干旱和半干旱区域的盐碱地与边坡治理和修复方面,公司积累了大量的
项目经验和研究数据;从技术研发实力来看,公司拥有天津市生态环境建设行业
的首家市级企业重点实验室、天津市景观生态修复企业重点实验室和天津市工业
和信息化委员会等 5 部门联合认定的企业技术中心,参与研发的“低覆盖度防沙
治沙的原理和技术”于 2015 年经国家林业局鉴定达到国际领先水平;在专利方面,
公司取得 56 项专利,包括已广泛应用于多个恶劣生态环境修护项目的废胶粒为蓄
盐层填充土壤、污染土壤植被综合装臵等专利,提升了公司的技术门槛和业务能
力;在研发合作方面,公司与中国农业大学、南开大学、中国林业科学院等科研
院校、机构保持良好的研究合作关系。
表 6、公司获得多项企业荣誉
颁发时间 荣 誉 /奖 项 授予单位
2017 年 天津市农业产业化经营市级重点龙头企业 天津市人民政府
2016 年 2015 年-2016 年度天津市园林绿化行业“诚
信企业”
天津市园林绿化行业协会
2016 年 全国守合同重信用企业 天津市市场和质量监督管理委员会
2016 年 天津市守合同重信用企业 天津市市场和质量监督管理委员会
2015 年 天津市“千企万人”支持计划 天津市人才工作领导小组办公室
2015 年 天津市农业产业化经营市级重点龙头企业 天津市人民政府
2015 年 天津市景观生态修复企业重点实验室 天津市科学技术委员会
2015 年 企业技术中心 天津市工业和信息化委员会、天津市
发展和改革委员会、天津市科学技术
委员会
2015 年 天津市十强优秀园林企业 天津市园林绿化行业协会、天津市公
园绿地行业协会
2014 年 2012~2013 中国城市园林绿化企业综合竞
争力百强企业第 15 名
中国花卉园艺与园林绿化行业协会、
中国风景园林网、中国林业出版社、
世界园林杂志社
2012 年 2010~2011 中国城市园林绿化企业综合
竞争力百强企业第 23 名
中国花卉园艺与园林绿化行业协会、
中国风景园林网、中国林业出版社、
世界园林杂志社
数据来源:绿茵生态招股说明书,兴业证券研究所
 业务全面且较为均衡,抗风险能力强
公司具有园林绿化领域的一体化经营优势,能够为客户提供一体化的生态环境建
设整体解决方案。国内园林绿化行业经过多年的发展,竞争十分激烈,园林绿化
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新股研究报告
企业正逐步向一体化经营模式转变。作为行业内具备一定规模优势的大型企业,
公司已形成集“生态修复和园林绿化技术研发-抗性苗木生产与繁育-规划设计-工
程施工-养护”为一体的完整产业链,各类业务相互促进、协调发展,公司的综合
竞争能力得以大幅提升。
行业内上市公司业务侧重点不尽相同,东方园林主要集中在市政园林,棕榈园林
主要以地产景观为主,铁汉生态以生态修复项目等为主。面对房地产持续调控和
国家经济增长减速的双重压力,公司近年来业务构成相对均衡,并将持续坚持三
大业务板块协同发展。
3.4 财务分析
公司主营业务收入主要为,园林设计具有技术含量高、盈利能力强的特点。2013
年至 2016 年,公司实现营业收入分别为 4.36 亿元、4.58 亿元、5.87 亿元和 6.85
亿元,同比变动 1.42%、5.03%、28.04%和 16.85%,营收保持高速增长;归母净
利润同比增长-1.28%、19.29%、56.57%、46.48%,公司规模效应开始显现。2017
年第一季度公司营业收入和归母净利润分别同比增长 4.91%、10.86%,继续保持
强劲势头。凭借着公司竞争优势和行业市场空间的扩大,预计公司收入及业绩有
望持续增长。
 盈利能力
公司的综合毛利率逐步提高,已处于行业领先水平。2013 年至 2016 年,公司的
综合毛利率分别为 31.29%、34.98%、35.85%、36.28%,主要得益于生态修复工程
业务和市政绿化业务毛利率的提升。公司综合毛利率高于东方园林、棕榈股份、
蒙草生态、岭南园林和美尚生态,主要系受项目结构、项目区域以及招投标策略
的影响:a、公司业务以生态修复项目和市政绿化项目为主,近年来营收占比均超
过 90%,而生态修复项目和市政绿化项目回款周期较长,因此合同金额对资金的
时间成本会有所补偿。b、生态修复项目和市政绿化项目均为政府类招标项目,多
采用综合评标法,一般不采用最低价中标法,导致毛利率较高。c、公司地产类项
目占比低。地产类项目对园林绿化企业的资质要求较低,导致此类项目的市场竞
争更为激烈,多采用低价中标法,导致毛利率较低。较高的毛利率水平也拉高了
公司的净资产收益率,公司净资产收益率比其他类比公司高出 9%左右。
请阅读最后一页信息披露和重要声明 – 20 –
新股研究报告
 营运能力
从资产周转角度来看,公司总资产周转率略高于行业内主要可比公司。表明公司
项目管理结构相对合理,运营效率较高。
公司的应收账款周转率水平低于可比公司平均水平。公司应收账款周转率低于同
行业可比公司平均水平,主要因为公司生态修复业务占比超过 50%,而生态修复
修复项目特点为工程难度大、施工周期长、项目金额较高、回款较慢,随着内蒙
古地区收入金额及占比逐年提高,公司应收账款金额逐渐增长。
 偿债能力
公司短期与长期偿债能力均优于同行业可比公司。公司资产负债率指标高于行业
平均水平,资产负债结构较为合理;长期偿债能力强的主因为母公司生态修复工
图 19、与同行业公司综合毛利率对比 图 20、与同行业公司净资产收益率对比
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
2012 2013 2014 2015 2016
东方园林 棕榈股份 蒙草生态
岭南园林 美尚生态 绿茵生态
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
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2012 2013 2014 2015 2016
东方园林 棕榈股份 蒙草生态
岭南园林 美尚生态 绿茵生态
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
图 21、与同行业公司总资产周转率对比 图 22、与同行业公司应收账款周转率对比
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
2012 2013 2014 2015 2016
东方园林 棕榈股份 蒙草生态
岭南园林 美尚生态 绿茵生态
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
350%
400%
2012 2013 2014 2015 2016
东方园林 棕榈股份 蒙草生态
岭南园林 美尚生态 绿茵生态
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
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新股研究报告
程业务负债总额较小。公司流动比率高于同行业可比公司,表明公司短期偿债能
力优于同行业可比公司;随着工程施工业绩的爆发式增长,流动比率有较大幅度
提升,公司应收账款与货币资金大幅提升。
图 23、与同行业公司资产负债率对比 图 24、与同行业公司流动比率对比
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
2012 2013 2014 2015 2016
东方园林 棕榈股份 蒙草生态
岭南园林 美尚生态 绿茵生态
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
2012 2013 2014 2015 2016
东方园林 棕榈股份 蒙草生态
岭南园林 美尚生态 绿茵生态
数据来源:wind,兴业证券研究所 数据来源:wind,兴业证券研究所
请阅读最后一页信息披露和重要声明 – 22 –
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4、公司未来发展
根据公司发展战略规划,绿茵生态将加强品牌建设,进一步提升“绿茵生态”诚
信、优质、专业的品牌形象。同时立足于京津冀、内蒙古市场前提下,进一步开
发西部地区市场,并提高生态修复项目、市政园林绿化项目的业务收入,增强公
司抗风险能力。
4.1“做强、做透、做精”工程施工业务
公司将大力开拓不同类型的施工项目,尽量多承担工艺复杂、技术难度大、科技
含量高的施工项目,提升公司核心业务的竞争能力。
着力推进生态修复工程业务的持续性发展。近年来,随着我国生态环境破坏的日
益严重和人们生态环境保护意识的逐步加强,生态修复领域市场迅速发展。公司
将凭借市场快速发展的契机,大力拓展生态修复领域业务,进一步开展盐碱地、
荒山、荒坡、草原、沙漠生态治理,农业观光及休闲旅游度假区建设,水土保持
与河流治理,湿地公园与保护区建设,运动场建设和防护林建设等生态修复项目。
进一步提升市政园林工程业务的竞争力,拓展西部市场。园林绿化领域的发展与
城镇化进程、政府生态环境意识、公众生态环境要求等因素息息相关。从市场容
量上来看,过去几年东部地区加快城市化进程,已经开展了众多市政园林项目建
设,市场相对饱和,而西部地区城市化潜力在未来几年将进一步被挖掘,随之将
产生广泛对市政园林绿化的需求。从市场竞争强度来看,国内主要竞争公司的业
务基本分布于华东、华北地区,市政园林市场竞争的高强度将挤压区域内项目的
毛利率以及市场空间。公司通过内蒙古市场的开拓积累了对恶劣地势改造的施工
经验与工程技术,在开拓西部市场过程中有天然优势。
4.2 提升园林绿化一体化经营水平,发展人才队伍
继续提高园林绿化一体化经营水平。随着市场竞争的加剧及产业链的不断延伸,
园林绿化企业的一体化经营将是未来行业内企业的发展方向。目前,公司的园林
绿化业务已初步形成了涵盖苗木种植、景观设计、工程施工和绿化养护等业务的
一体化经营模式。但与园林工程施工业务相比,公司其他业务版块的发展相对滞
后。未来几年,公司将推进各项业务的协调发展,充分发挥各个业务版块的协同
效应和叠加效应。
完善人才引进及培养计划。公司将完善激励机制和晋升机制,不断引进优秀的研
发、设计、施工、养护等各个方面的专业人才,致力于打造一支高水平的专业团
队;加强内部发掘和培训有发展潜能员工的工作,建立、健全激励机制和人力资
请阅读最后一页信息披露和重要声明 – 23 –
新股研究报告
源培训体系,并将公司亟需的拥有专业技术和管理能力的复合型人才作为重点培
养对象;保持并进一步开展与高等院校、专业研究机构的产学研合作,提升公司
技术创新能力。
公司将推进“三新”和“三优”理念,构建低碳型绿地。“三新”即新材料、新
工艺、新技术,“三优”即环境友好性、资源循环利用性、自然人文融合性。构建
低碳型绿地将降低设计、施工、养护等全方位的碳排放,促进资源和资金的高效
优质地利用,推进了低碳型园林的发展。未来几年,公司将进一步研发低碳型绿
地、节水园林、培育抗盐碱植物等方面的新技术,以实现降低单位能耗和单位碳
排放强度。
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新股研究报告
5、募投项目分析
公司本次发行的募集资金在扣除发行费用后将用于以下项目:
表 7、公司募集资金投向
项目 项目投资金额(万元) 募集资金投入(万元)
补充工程施工业务营运资金 68,896.28 68,896.28
天津绿茵生态研发中心 2,968.66 2,968.66
生态建设工程机械装备购臵项目 4,950.00 4,950.00
合计 76,814.94 76,814.94
数据来源:绿茵生态招股书、兴业证券研究所
补充工程施工业务营运资金
公司拟将约 6.89 亿资金用于工程施工业务,以提高公司工程施工业务的承揽能力
和运营能力。工程施工业务具有资金密集型的特点,对企业营运资金的需求较大,
从早期的项目投标、施工方案设计、工程原材料采购、工程设备租赁,到工程施
工、项目维修质保、绿化养护等各个环节都需要大量营运资金的支持。而随着业
务规模的稳步发展,未来公司将面临更大的营运资金压力。通过此次扩充工程施
工营运资金,公司将扩大主营业务的实施规模,增厚公司业绩。
天津绿茵生态研发中心项目
本项目拟在于天津市滨海高新区华苑产业园区内建设天津绿茵生态研发中心,总
投入约 0.30 亿元。公司生态修复技术虽然在全国来看具有领先水平,但生态修复
领域的技术创新和技术储备尚不足以支撑公司工程业务的拓展及西部业务的开
展。项目实施后,将有利于公司规模化、常规化、系统化地提升技术能力、构建
技术壁垒,从优良抗逆性植物品种源头建立竞争优势,显著提升抗逆性植物相关
产业的竞争力,推动生态修复及绿化产业升级,最终纳入国家级重点研发中心序
列。这些方面的改善将间接提升公司的综合盈利水平。
生态建设工程机械装备购臵项目
本项目拟投资 4,950 万元购臵生态建设工程的机械设备,包括市政通用机械 28 台、
园林专用机械502台和运输设备80辆。随着内蒙古及其他西北部区域业务的开展,
园林专用机械、市政公用设备面临的的机械设备不足的现状,无法满足不断扩大
的生态建设工程规模,业绩的保持较快速度提升遇到瓶颈。公司曾以租赁的方式
尝试解决机械化不足问题,但在短期内以租赁方式调集各类型施工设备存在诸多
困难,不确定性较强,误工风险增加。通过工程机械装备的购臵,公司将进一步
提升公司核心工序的机械化水平、提升和保障施工品质;同时,该项目还有利于
公司进一步拓展业务区域,帮助公司逐步深入施工条件相对艰苦的生态建设主要
功能区。
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6、盈利预测与估值
 盈利预测结果
表 8、盈利预测结果
会计年度 2016 2017E 2018E 2019E
营业收入(百万元) 685 822 965 1104
增长率 16.9% 19.9% 17.4% 14.4%
营业利润(百万元) 185 223 263 303
增长率 35.2% 20.8% 17.9% 15.1%
净利润(百万元) 172 207 243 279
增长率 46.5% 20.4% 17.4% 14.7%
最新摊薄每股收益(元) 2.87 3.45 4.05 4.64
每股净资产(元) 11.97 15.51 19.67 24.43
数据来源:兴业证券研究所整理
 估值建议
我们预测公司 2017-2019 年净利润分别为 2.07 亿元、2.43 亿元和 2.79 亿元,对应
EPS 分别为 3.45 元、4.05 元和 4.64 元,PE 分别为 20.9 倍、17.8 倍、15.5 倍。
 风险提示
经济下行风险、新签订单不及预期、项目执行不及预期
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附表
$资产负债表 gscwbb|公司财务报表 $ 单位:百万元 利润表
会计年度 2016 2017E 2018E 2019E 会计年度 2016 2017E 2018E 2019E
流动资产 1152 1479 1808 2189 营业收入 685 822 965 1104
货币资金 69 209 342 536 营业成本 437 523 613 701
交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 2 2 2 2
应收账款 568 682 801 916 销售费用 0 0 0 0
其他应收款 17 21 24 28 管理费用 51 61 71 81
存货 223 267 313 357 财务费用 1 -2 -4 -7
非流动资产 54 66 55 55 资产减值损失 18 23 29 35
可供出售金融资产 0 0 0 0 公允价值变动 5 6 6 7
长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 3 3 4 5
投资性房地产 0 0 0 0 营业利润 185 223 263 303
固定资产 39 35 32 29 营业外收入 16 18 21 23
在建工程 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0
油气资产 0 0 0 0 利润总额 201 241 284 325
无形资产 0 0 0 0 所得税 28 34 40 46
资产总计 1205 1546 1863 2244 净利润 173 208 244 280
流动负债 483 611 678 772 少数股东损益 1 1 1 1
短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 172 207 243 279
应付票据 0 0 0 0 EPS(元) 2.87 3.45 4.05 4.64
应付账款 372 445 521 596
其他 112 167 157 176 主要财务比率
非流动负债 1 0 0 0 会计年度 2016 2017E 2018E 2019E
长期借款 0 0 0 0 成长性
其他 1 0 0 0 营业收入增长率 16.8% 19.9% 17.4% 14.4%
负债合计 484 611 678 772 营业利润增长率 35.2% 20.8% 17.9% 15.1%
股本 60 60 60 60 净利润增长率 46.5% 20.4% 17.4% 14.7%
资本公积 320 320 320 320
未分配利润 304 511 754 1033 盈利能力
少数股东权益 3 4 5 6 毛利率 36.3% 36.3% 36.4% 36.5%
股东权益合计 721 934 1185 1472 净利率 25.1% 25.2% 25.2% 25.2%
负债及权益合计 1205 1546 1863 2244 ROE 23.9% 22.2% 20.6% 19.0%
现金流量表 单位:百万元 偿债能力
会计年度 2016 2017E 2018E 2019E 资产负债率 40.2% 39.5% 36.4% 34.4%
净利润 172 207 243 279 流动比率 2.38 2.42 2.67 2.84
折旧和摊销 4 3 3 3 速动比率 1.92 1.98 2.21 2.37
资产减值准备 -1 0 0 0
无形资产摊销 1 0 0 0 营运能力
公允价值变动损失 5 6 6 7 资产周转率 0.62 0.60 0.57 0.54
财务费用 1 -2 -4 -7 应收帐款周转率 1.35 1.31 1.30 1.29
投资损失 -3 -3 -4 -5
少数股东损益 1 1 1 1 每股资料(元)
营运资金的变动 126 59 129 94 每股收益 2.87 3.45 4.05 4.64
经营活动产生现金流量 50 135 125 182 每股经营现金 2.02 2.25 2.08 3.04
投资活动产生现金流量 5 4 4 5 每股净资产 11.97 15.51 19.67 24.43
融资活动产生现金流量 -26 2 4 7
现金净变动 29 140 133 193 估值比率(倍)
现金的期初余额 47 69 209 342 PE 25.15 20.90 17.79 15.52
现金的期末余额 77 209 342 536 PB 6.02 4.65 3.66 2.95
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投资评级说明
行业评级 报告发布日后的 12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为
基准,投资建议的评标准为:
推 荐:相对表现优于市场;
中 性:相对表现与市场持平
回 避:相对表现弱于市场
公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投
资建议的评级标准为:
买 入:相对大盘涨幅大于 15% ;
增 持:相对大盘涨幅在 5%~15%之间
中 性:相对大盘涨幅在-5%~5%;
减 持:相对大盘涨幅小于-5%
机构销售经理联系方式
机构销售负责人 邓亚萍 021-38565916 dengyp@xyzq.com.cn
上海地区销售经理
姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱
盛英君 021-38565938 shengyj@xyzq.com.cn
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王立维 021-38565451 wanglw@xyzq.com.cn
胡岩 021-38565982 huyanjg@xyzq.com.cn
曹静婷 021-68982274 caojt@xyzq.com.cn
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朱元彧 0755-82796036 zhuyy@xyzq.com.cn 杨剑 0755-82797217 yangjian@xyzq.com.cn
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国际机构销售经理
姓 名 办公电话 邮 箱 姓 名 办公电话 邮 箱
刘易容 021-38565452 liuyirong@xyzq.com.cn 徐皓 021-38565450 xuhao@xyzq.com.cn
张珍岚 0755-23826028 zhangzhenlan@xyzq.com.cn 陈志云 021-38565439 chanchiwan@xyzq.com.cn
马青岚 021-38565909 maql@xyzq.com.cn 曾雅琪 18817533269 zengyaqi@xyzq.com.cn
申胜雄 021-20370768 shensx@xyzq.com.cn 陈俊凯 021-38565472 chenjunkai@xyzq.com.cn
俞晓琦 021-38565498 yuxiaoqi@xyzq.com.cn 蔡明珠 021-68982273 caimzh@xyzq.com.cn
王奇 14715018365 kim.wang@xyzq.com.cn
地址:上海浦东新区长柳路 36 号兴业证券大厦 12 层 (200135)传真:021-68583167
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钟骏 Stephen (852)53987752 stephen.chung@xyzq.com.hk 陈振光 13818288830 chenzg@xyzq.com.hk
张蔚瑜 Nikola (852)68712096 nikola.cheung@xyzq.com.hk 孙博轶 13902946007 sunby@xyzq.com.hk
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私募及企业业务负责人 刘俊文 021-38565559 liujw@xyzq.com.cn
私企销售经理
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杨雪婷 021-20370777 yangxueting@xyzq.com.cn 唐恰 021-38565470 tangqia@xyzq.com.cn
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金宁 18810340769 jinning@xyzq.com.cn 陈欣 15999631857 chenxintg@xyzq.com.cn
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周子吟 021-38565485 zhouziyin@xyzq.com.cn 吴良彬 021-38565799 wulb@xyzq.com.cn
双星 021-38565665 shuangxing@xyzq.com.cn 黄梅君 021-38565911 huangmj@xyzq.com.cn
张力 021-68982272 zhangli1@xyzq.com.cn 王方舟 021-68982302 wangfangzhou@xyzq.com.cn
罗敬云 021-20370633 luojy@xyzq.com.cn 李晓政 021-38565996 lixzh@xyzq.com.cn
束海平 021-68982266 shuhp@xyzq.com.cn
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立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报
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    5. 用于IPO上市募投的可行性研究报告、商业计划书、项目申请报告。
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